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永遠不要盯著(zhù)行為本身，要思考其背后的邏輯。也不存在什么完美的策略，一切都是利弊權衡的產(chǎn)物。

 

1、您認為個(gè)人投資者在建立自己的投資體系中最重要的是哪個(gè)方面？謝謝！

 

好問(wèn)題，我個(gè)人認為“從一開(kāi)始就建立全局性的視野”是非常關(guān)鍵的。所謂的投資體系并不是表面上的倉位和策略的安排，而是這些背后的價(jià)值觀(guān)和思維深度的反映。

 

投資中有三個(gè)本質(zhì)的挑戰，第一要認識自己，第二要看清企業(yè)，第三要弄懂市場(chǎng)。缺了第一條遲早要死在自己不擅長(cháng)的地方，缺了第二條將無(wú)法真正從經(jīng)營(yíng)角度看問(wèn)題而只能無(wú)限趨向于投機，缺了第三條容易犯僵化教條和思維極端化的毛病。

 

我認為看一個(gè)投資人的學(xué)識修養，不是看其中任何一條多么的出類(lèi)拔萃，而是看其能否將這三者融合在一起。這其實(shí)也就是一個(gè)散戶(hù)的自我修養的大方向和大原則。

 

等這3個(gè)問(wèn)題考慮清楚了，所謂的體系也好策略也好都自然而然的就順暢了。沒(méi)有想清楚這些之前，看起來(lái)嚴密科學(xué)嚴謹專(zhuān)業(yè)的所謂體系，往往是脆弱和刻板教條的，這種時(shí)候的投資不但沒(méi)有美好的感覺(jué)，反而經(jīng)常出覺(jué)得左右為難患得患失。所謂的“投資體系”最終的目標是幫助我們在決策中可以清晰的思考和方便的執行，因此那種無(wú)比復雜的看起來(lái)不明覺(jué)厲的體系在我看來(lái)完全是唬人的。真正好的投資體系是清晰簡(jiǎn)潔但又蘊含著(zhù)強大的思想能量的。

 

另外說(shuō)實(shí)話(huà)“投資體系”這個(gè)詞就一直都是面貌模糊的，提及率很高但很少有人細究過(guò)它到底是個(gè)什么東西有哪些較為明確的條件和約束，所以大家講的投資體系往往不是一個(gè)概念。

 

最近如果有時(shí)間我可能會(huì )專(zhuān)門(mén)寫(xiě)一篇投資體系方面的東西，把一些思考供感興趣的朋友參考。

 

2、個(gè)人投資者在公司信息獲取的實(shí)時(shí)性以及完整性都是極具劣勢的，請問(wèn)如何在投資體系

中規避這個(gè)劣勢？

 

當你認為這是個(gè)

劣勢的時(shí)候有2個(gè)假設：第一，所有的信息的重要性都是相等的，越多越及時(shí)的信息越有助于投資決策；第二，個(gè)人投資者必須達到機構投資人的信息充實(shí)度才能有效投資。

 

但事實(shí)上，我認為這兩個(gè)假設都是錯誤的。首先決定一個(gè)公司基本輪廓的信息完全可以從公共信息中獲得了，這些信息其實(shí)是最重要的。如果你無(wú)法從中得到有意義的東西那么要么是這個(gè)公司本來(lái)就面貌模糊，不值得費太多精力（大量公司都是如此）。要么就是投資人的分析能力未達到足夠的程度。

 

此外，需要覆蓋多廣的信息以及需要多高效率的獲得信息，與一個(gè)人的投資模式也密切相關(guān)。如果一個(gè)人（機構）的投資模式是到處挖掘下個(gè)季度的熱點(diǎn)，那么廣撒網(wǎng)高效率獲得信息當然是不可避免的。但如果你的工作不過(guò)是為了找有限的一些好生意好公司，那么決定你投資績(jì)效的就絕不是信息的充沛程度和效率，而是是否具備一個(gè)企業(yè)價(jià)值分析和提煉的方法論？是否具有從已知信息中提煉出可知信息和未知信息的能力？

 

所以，如果作為個(gè)人投資者，在你希望彌補“信息廣度和效率”的那一刻就不可能贏(yíng)了。如果你想贏(yíng)，請轉為加強信息提煉的深度——其基礎是企業(yè)價(jià)值分析的方法論。

 

3、你好，弄懂市場(chǎng)不容易，請問(wèn)：當市場(chǎng)出現了較長(cháng)時(shí)間的非理性下跌現象時(shí)，而且市場(chǎng)利空信息不斷時(shí)，某企業(yè)基本面較正常良好地經(jīng)營(yíng)，而股價(jià)一直不能向價(jià)值回歸，可能會(huì )持續3-5年，投資人該怎樣？

 

首先要慎重的認定“市場(chǎng)非理性”這個(gè)前提，在我的經(jīng)驗里如果一筆交易買(mǎi)入后出現了20%以?xún)鹊牟▌?dòng)是非常正常和常見(jiàn)的，但如果出現了很大幅度的下跌并且維持了超過(guò)1、2年以上的時(shí)間，那么我認為一定是自己犯錯了，不要為了面子狡辯和自我欺騙（那種買(mǎi)了后只是很長(cháng)時(shí)間不漲的不算）。

 

但犯錯的類(lèi)別和程度是有區別的。要么是對象判斷失誤（對企業(yè)經(jīng)營(yíng)的誤判），要么是時(shí)機判斷失誤（對估值的把握）。只是短期遭遇劇烈的下跌往往是時(shí)機誤判，不但下跌巨大而且長(cháng)期的低迷往往是對象誤判，或者兼而有之。

 

錯誤的時(shí)機可以被正確的對象用時(shí)間來(lái)?yè)崞剑ǖ珪?huì )拉低復合收益率），如果這之后其還可以維持相當長(cháng)的價(jià)值創(chuàng )造周期并且也具有很高的成長(cháng)彈性，那么最終看來(lái)這是否算個(gè)錯誤也值得商榷；錯誤的對象+錯誤的時(shí)機會(huì )導致一個(gè)嚴重的錯誤，但如果倉位控制得力還不致命。最致命的就是用大倉位在錯誤的時(shí)機買(mǎi)入錯誤的對象。那將是一個(gè)投資人真正的噩夢(mèng)。

 

所以這也回到我很早前提到的一個(gè)說(shuō)法：真正的安全邊際首先是倉位管理，其次是正確的對象，最后才是價(jià)格因素。這個(gè)答案就是從錯誤的程度倒退過(guò)去的，這其實(shí)也符合凱利公式中先要概率（確定性）再要賠率（價(jià)格）的數學(xué)公式和思想。

 

我們都難免犯錯，但要努力減少?lài)乐劐e誤的發(fā)生，更要從根本上杜絕致命錯誤出現的可能性。

 

4、你平時(shí)都在什么地方收集行業(yè)信息？哪些地方的數據靠譜點(diǎn)？比如醫藥 消費 的行業(yè)信息。謝謝了！

 

沒(méi)有什么神秘的地方，主要就是來(lái)自年報等公開(kāi)信息，財務(wù)數據的歷史數據從新浪財經(jīng)查找的較多，公司或者行業(yè)的調研報告主要來(lái)自“邁博匯金”。當然也會(huì )在雪球查找一些公司的討論來(lái)參考。

 

5、我想問(wèn)的問(wèn)題是關(guān)于企業(yè)分析方面的：每個(gè)人的專(zhuān)業(yè)背景、工作性質(zhì)各不相同，在企業(yè)分析方面能力差異很大，對企業(yè)的戰略方向、行業(yè)發(fā)展規律了掌握的很少，請問(wèn)如何培養自己在企業(yè)分析方面的能力，加強這方面的學(xué)習，您是如何看清上市公司的？

 

企業(yè)分析能力是個(gè)很大的詞，其實(shí)細分一下很容易發(fā)現其無(wú)非是以下幾點(diǎn)：

 

1.解讀財務(wù)數據的能力

2.對行業(yè)供需和競爭的理解能力

3.對企業(yè)價(jià)值含量的判斷

 

這其中財務(wù)數據是基本功，每一個(gè)想進(jìn)入企業(yè)分析領(lǐng)域的人不可能繞過(guò)這個(gè)門(mén)檻。好在這部分的知識是標準化的，也不需要特別高的程度。對行業(yè)供需和競爭的理解與每個(gè)人的職業(yè)和知識背景乃至于對社會(huì )發(fā)展的認識息息相關(guān)，這是形成不同的能力圈子的根本原因。這一點(diǎn)上最出類(lèi)拔萃的人是可以洞悉商業(yè)前景、鑒別有效戰略以及預判競爭演變的人。

 

而第三點(diǎn)是投資這個(gè)行當特有的門(mén)檻，也是為什么很多“行業(yè)精英、專(zhuān)業(yè)人士”到了證券市場(chǎng)卻很容易翻船的根本原因。對企業(yè)價(jià)值含量的判斷是一個(gè)籠統的說(shuō)法，其包含了對現金流折現模型的理解，對企業(yè)價(jià)值周期的理解，對高價(jià)值企業(yè)特征的理解，對股價(jià)溢價(jià)和折價(jià)形成的本質(zhì)原因的理解。

 

這是一個(gè)投資人修養進(jìn)階的中高級階段，也是將一大堆人擋在成功的大門(mén)之外的一道高高的壁壘。

 

總之，先要搞定基本功，沒(méi)這個(gè)后面的就別談了。然后要不斷增強自己對特定領(lǐng)域上的專(zhuān)業(yè)認識，讓自己真正具備這個(gè)區域內的“商業(yè)常識”，進(jìn)而獲得“商業(yè)洞察力”。此外，要具備對企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評估的能力，跨過(guò)“從實(shí)業(yè)到投資的門(mén)檻”。

 

6、我的問(wèn)題是：1）如何判斷當前的市場(chǎng)；2）要看清企業(yè)的話(huà)需要做到那些；3）在看清企業(yè)的情況下如何買(mǎi)入，是越低越買(mǎi)還是越高越買(mǎi)，如何止損和止盈。謝謝！

 

精準的判斷市場(chǎng)是一個(gè)永遠的夢(mèng)。我認為市場(chǎng)在70%的時(shí)間里是不具有重大操作意義的，判斷市場(chǎng)的極端態(tài)相對容易些?？雌髽I(yè)請參考回答另一個(gè)朋友的“何謂企業(yè)分析能力”的回復。

 

對于價(jià)值投資人來(lái)說(shuō)越高越買(mǎi)肯定是個(gè)奇怪的邏輯——高買(mǎi)和低買(mǎi)都是表象，本質(zhì)是概率和賠率的關(guān)系。有的人放棄一些賠率而轉為等到基本面明朗、催化劑顯性等確定性更高的時(shí)候，這就表現為變高了才買(mǎi)，有的人正相反認為足夠低的價(jià)格會(huì )讓有限的基本面問(wèn)題得到消化，這就表現為越低越買(mǎi)。所以永遠不要盯著(zhù)行為本身，要思考其背后的邏輯。也不存在什么完美的策略，一切都是利弊權衡的產(chǎn)物。

 

此外，買(mǎi)和賣(mài)不是孤立存在的，也不是目的而只是手段，具體如何操作需要將對象、時(shí)機、力度這三者結合起來(lái)才有效。具體請參照我書(shū)中的相關(guān)論述。

 

7、看一個(gè)企業(yè)，如何進(jìn)行分析呢？首先是先定性，大視野發(fā)現行業(yè)未來(lái)的機會(huì )，公司的機會(huì )，然后在定量進(jìn)行分析。那么具體如何進(jìn)行定量分析呢？財務(wù)指標只是基本，那么其他方面呢？

 

定性是確定其多大程度上具有高價(jià)值企業(yè)特征，處于價(jià)值周期的哪個(gè)階段，以及其未來(lái)的經(jīng)營(yíng)態(tài)勢是怎樣的。較好的定性可以讓你對一筆投資的大邏輯了然于胸，這樣就不容易被一些突如起來(lái)的信息擾亂情緒降低判斷力。

 

定量不僅僅是財務(wù)數據的勾兌關(guān)系，也包括了對其業(yè)務(wù)發(fā)展的一些關(guān)鍵要素的衡量，比如成長(cháng)的彈性比如其主要價(jià)值要素（ROE的高度、持久度和凈資產(chǎn)的增厚度）的演變狀況等。

 

定性與定量不是截然分離的。事實(shí)上定性的很多依據就來(lái)自于定量的數據。但如果無(wú)定性的意識和能力，僅僅是在數據里打轉轉，那么很容易踏上價(jià)值陷阱，或者最起碼來(lái)說(shuō)很容易事倍功半。它們之間的關(guān)系我認為是定量是服務(wù)于和充實(shí)定性的，定性的需要又指引了定量工作的重點(diǎn)和最需要關(guān)注的范圍。

 

8、你如何看待一家公司財務(wù)指標與相對估值指標（PE、PB)很一般但股價(jià)卻大漲的情況，比如上海鋼聯(lián)、比亞迪等？在對一家企業(yè)進(jìn)行絕對估值時(shí)，對其未來(lái)的成長(cháng)預期你最高能給多大的成長(cháng)率？你愿意為一家企業(yè)未來(lái)的高成長(cháng)預期而接受的最高PE、PB是多少？

 

股價(jià)的漲跌未必時(shí)刻與一家公司的財務(wù)指標呈現對應關(guān)系，對于1,2年的時(shí)間內情緒和資金環(huán)境等可能占據更重要的地位。

 

所以我認為有兩種目的是只能徒增煩惱的：

 

第一，試圖時(shí)刻解釋市場(chǎng)價(jià)格形成的理由；

 

第二，試圖解釋所有公司其股價(jià)形成的理由。我不會(huì )為此太煩惱，承認看不懂就好了。關(guān)鍵是找到一些你能理解的公司，然后等待市場(chǎng)先生的愚蠢來(lái)臨。

 

對公司的成長(cháng)進(jìn)行精確預期也是非常困難的，我的習慣是首先判斷其處于擴張和業(yè)績(jì)釋放期還是低迷或者準備的期間，如果是釋放期我會(huì )根據已知的業(yè)務(wù)進(jìn)展的詳細情況進(jìn)行一些大致的測算。

 

此外，對于估值我并不會(huì )確立某個(gè)公司一個(gè)必須的Pe或者pb，很多時(shí)候這都是刻舟求劍。

 

我習慣的做法是反過(guò)來(lái)，看看目前的pe或者pb隱含了什么程度的市場(chǎng)預期，以及在這樣的狀況下我如果買(mǎi)入是否具有一個(gè)有吸引力的賠率，除此以外估值還有其他可參考的角度比如市值差，而不管是哪種估值其有效的前提都是透徹的理解這個(gè)企業(yè)。

 

此外，對于估值的忍耐程度也與以下因素有關(guān)：是買(mǎi)入還是持有？持有期間忍耐程度更高些。倉位是否舒服？倉位舒服時(shí)忍耐程度高些。有無(wú)更好的可替代標的？無(wú)可替代對象時(shí)忍耐程度高些。市場(chǎng)的整體環(huán)境處于什么狀況？牛市背景下忍耐程度高些。那種尋求“多少Pe肯定買(mǎi)入多少pb一定賣(mài)出”的照貓畫(huà)虎是注定失敗和永遠走不出困惑的。

 

估值的藝術(shù)性集中反映在不同的情況下投資人需要選取什么指標組合并且妥當的分配這些指標在決策中的權重。

 

9、如何采用概率思維方式來(lái)分析公司的確定性？能否舉例說(shuō)明，謝謝。

 

首先公司的不確定性是絕對的，確定性只是相對的，不存在絕對的確定性投資。

 

其次，不確定性是投資中一個(gè)重要的武器，它可以是敵人也可以是朋友，關(guān)鍵在于你通過(guò)不確定性拉開(kāi)與市場(chǎng)主流理解的層次，并且在價(jià)格已經(jīng)完全覆蓋了這種不確定性的時(shí)候下注，這也就是我說(shuō)的“低風(fēng)險高不確定性”。

 

最后，確實(shí)一些公司在經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jì)上更容易預期，這大體分為兩種情況：

 

第一，   處于一個(gè)經(jīng)營(yíng)的慣性期間，俗話(huà)說(shuō)風(fēng)口飛起來(lái)的豬而且風(fēng)還能刮一陣子（或者是成功大公司，其資源的優(yōu)勢和市場(chǎng)地位的壟斷性導致其經(jīng)營(yíng)的慣性也較強）。

 

第二，同時(shí)具有需求持續擴張甚至加劇+強烈的差異化競爭優(yōu)勢+良好的生意模式+優(yōu)秀的管理層，這就是一個(gè)高價(jià)值企業(yè)的典型特征，這種企業(yè)的長(cháng)期預期顯然要明朗得多。